IPO在即的阿里巴巴(滚动资讯)集团北京时间8月13日凌晨更新招股书，披露经阿里巴巴董事会、雅虎、软银、小微金服等各方审议通过的阿里巴巴集团和小微金服集团的股权和资产购买协议，并终止了2011年各方达成的框架协议。

两版协议相比，变化到底在哪里？这些变化背后又有哪些安排，出于何种考虑？以下是根据招股书及一些公开资料进行的分析：

一、阿里集团至少获93.75亿美元回报

公开资料显示，2011年7月，阿里巴巴集团、雅虎和软银就支付宝股权分拆事宜签署的正式协议主要包含两层：

一是支付宝每年向阿里巴巴集团支付49.9%的税前净利润，以支付知识产权许可费用和软件技术服务费。当支付宝或者其控股公司上市或发生其他变现事宜后，将不再需要支付上述费用。

二是支付宝的控股公司承诺在上市时予以阿里巴巴集团一次性的现金回报。回报额为支付宝在上市时总市值的37.5%，回报额将不低于20亿美元且不超过60亿美元。

这一次新协议中，利润分享对象、比例、金额均发生了变化。

新协议明确，阿里巴巴集团将获得37.5%的小微金融服务集团税前利润；一旦小微金服上市，阿里巴巴集团可以选择“利润分享”终止，从而一次性获得IPO时小微金服总价值的37.5%(取消上下限额)。

自2013年3月份，阿里巴巴以旗下金融资产筹建小微金融服务集团以来，除支付宝外，集团版图还包涵了中小企业贷款、天弘基金、招财宝、众安在线等资产。

新协议把利润分享对象从支付宝扩展到整个小微金服，对阿里巴巴及其主要股东雅虎、软银来说是利好消息。正因如此，在蛋糕变大的基础上，切分蛋糕的比例随之调整，利润分享比例从49.9%调整为37.5%。

另外，新协议还取消上市时给与阿里巴巴集团一次性现金回报的上下限。此举意味着消除了阿里借此获利的天花板，这对即将IPO的阿里巴巴及其股东雅虎、软银来说形同于获利倍增。

根据招股书中披露的信息，在新协议中各方约定的小微金服的合资格IPO的估值需超过250亿美元，融资金额超过20亿美元。按37.5%的比例计算，阿里巴巴集团可以获得的一次性现金回报将不低于93.75亿美元，这将比2011年框架协议的20亿美元下限高出近4倍。

二、厘清阿里和小微商业关系

新协议还就阿里巴巴集团目前仍然持有的少部分金融资产的处置拿出了解决方案。

新的协议明确了阿里巴巴集团和小微金融服务集团、支付宝之间的财务和商业关系，首次以协议形式厘清了双方的业务范围，承诺避免同业竞争。

具体处理方式是，在取得监管批准及符合惯常交割条件的前提下，阿里向小微金服出售仍持有的中小企业贷款业务，售价为现金32.19亿元人民币，这一现金对价较中小企业贷款业务经营实体的合计账面价值有一定溢价。

除这一现金对价外，阿里还将以专有技术和相关知识产权费用的名义，向小微金服收取为期七年的年费。

2015-2017年，小微金服每年向阿里集团支付的年费为中小企业贷款业务每日平均余额的2.5%；2018-2021年，年费的费用则与2017年支付的金额相等。阿里方面预计，这些交割条件将在2014年四季度完成。

与中小企业贷款业务出售相配合，阿里同样以现金为对价向小微金服出售对公司不具重要性的其他实体。

通过出售的形式调整完现有业务框架后，阿里巴巴和小微金服两大集团还对未来作出不竞争承诺，同意各自对进入或参与另一方所从事的相同业务领域的能力进行某些限制。

根据协议规定，小微金服不可以从事阿里巴巴所从事经营的任何业务及其逻辑外延覆盖的业务，而阿里巴巴也被限制从事某些与小微金服有关的特定活动，包括提供和分销信贷和保险，提供投资管理和银行服务，支付处理服务，租赁、融资租赁和相关服务，外汇 产品有关的交易、做市、经纪服务，证券、商品期货、基金、衍生品及其他金融产品的分销，以及提供信用评级、信用报告。

在招股书中，阿里巴巴认为理清和小微金服的业务范围对公司是有益的，此举可以帮助公司将业务集中于互联网相关服务并尽量减少与信用违约、资本集中、举债经营和监管要求相关、且金融业务所固有的直接风险，同时还可以获得额外收益。

对于小微金服来说，拿到这部分金融资产，和阿里集团签下不竞争承诺，除了能补全业务版图外，更重要的是能够避免阿里巴巴集团的同业竞争，专注互联网金融的发展。

三、阿里或将持有小微金服33%股权

新协议还为阿里巴巴集团入股小微金服保留了可能性。

协议提出，在小微金服提出申请并获得相关监管机构书面批准的情况下，小微金服将增发33%的新股，以交换阿里巴巴集团“利润分享”和现金补偿的权益。

也就说，一旦阿里巴巴持有小微金服33%的股份，小微金服则无需每年再将税前利润的37.5%支付给阿里巴巴，也无需在IPO时一次性支付37.5%的市值给阿里巴巴。

若监管允许阿里持股比例在33%以下，则以监管允许的最大比例来执行，利润分享按比例扣减。如果增发行为发生在小微金服IPO后，阿里的持股比例将视IPO情形成比例减少。

同时，协议还给阿里巴巴特定的反稀释优先购买权。

根据协议，上市前，阿里巴巴有优先认购小微金服增发股份的权利，以维持其33%的持股比例。行使该优先购买权认购增发股份的费用以小微金服要支付给阿里巴巴集团的许可使用费来抵消，可以抵消的金额最高不超过15亿美元。

简单来说，小微金服未来如果增发新股引入其他投资者，阿里巴巴的持股比例就面临被摊薄，阿里巴巴要维持自己的持股比例就必须自己也认购增发的股份。

这时候，协议给予了阿里巴巴15亿美元的抵消额度，即认购增发股份的费用如在15亿美元之内，阿里巴巴将不需要自己花钱。如果超过15亿美元，多出的部分，阿里巴巴要么自掏腰包进行股份认购以维持自己的持股比例，要么接受持股比例被摊薄。

若最终监管允许，这一带有先决条件的条款，将让新协议变得更有含金量。阿里巴巴集团将因此成为小微金服的战略投资者，从而从短期分享小微金服的利润变成股权形式上的长期分享。

不过，这一安排的重点在于监管是否允许，目前还存在很大的不确定性。阿里巴巴集团在招股书中也表示，“我们认为在目前的监管规定和操作下，我们持股小微金融服务集团一事不会获得必需的境内监管审批，我们也无法保证短期内这些监管规定和操作会有所改变。”

四、支付宝2014财年税前利润超35亿元

招股书披露了支付宝过去三年按照2011年框架协议付给阿里巴巴集团的税前利润金额，2012、2013和2014年会计年度分别为人民币2700万元、人民币2.77亿元及人民币17.64亿元。

根据2011年7月的框架协议，支付宝每年需向阿里巴巴集团支付49.9%的税前利润，这意味着2014年支付宝的税前利润超过35亿元人民币。

五、阿里有权参与推荐和任命一名小微金服董事

协议中还披露，阿里有权和小微金服一同推荐和任命一名独立人士，由小微金服向董事会提名由其担任董事，这一安排有利于维护阿里在小微金服所享有的权益。

根据规定，马云及其他关联股东将基于所持股权，对这一提名投赞成票。阿里巴巴和其他新版协议的当事方将在协议签署后60天内对首位小微金服的独立董事人选达成一致。

如果该独董辞职或因其他原因令该独董席位产生空缺，只要软银仍持有阿里巴巴至少20%的股份，且在满足若干其他条件的情形下，软银和马云将采取一致行动代表阿里巴巴遴选出替代人选。

同时，阿里巴巴还将在董事会下筹建一个独立委员会，成员由独立董事、非阿里巴巴公司雇员的董事和软银提名的董事会成员组成，就新协议可能采取的若干行动，都需要获得该独立委员会的批准。

六、马云个人不会从这一系列调整中获益

招股书再次确认了马云个人在小微金服的直接和间接持股比例，不会高于其在阿里巴巴集团所持有的比例。

2013年11月，小微金服首度披露股权架构时，马云已对外界做出过上述承诺。此次披露的相关内容显示，未来马云直接和间接所拥有的小微金服的股票比例，会随着时间推移不断降低，最终不超过其在阿里巴巴集团所持有的比例，并且这一减持过程将不会使马云获得任何经济利益。

据招股书显示，马云目前在阿里巴巴集团的持股比例为8.9%。